Newsletter Aprile 2025

Il primo trimestre del 2025 è stato fortemente caratterizzato dall'avvio dell'amministrazione Trump e delle sue politiche protezionistiche, di riduzione degli occupati del settore pubblico e di rimpatrio degli immigrati. Contrariamente alle aspettative, il Presidente USA ha dato priorità alla disciplina fiscale rispetto all'espansione per stabilizzare il debito e ridurre la dipendenza dal capitale straniero. Dopo il 2008, i bassi tassi di interesse e gli afflussi di capitali hanno rafforzato i mercati statunitensi e l'egemonia del dollaro. Tuttavia, i disavanzi di bilancio persistenti, il basso tasso di risparmio e la dipendenza dall'estero hanno creato rischi strutturali. La pandemia, l'inflazione e le tendenze globali alla de-dollarizzazione hanno messo in luce tutte queste vulnerabilità. Trump ha risposto con dazi, posizioni dure sulla Cina e sostegno alle criptovalute e alla politica industriale per ridurre i deficit e gli squilibri degli investimenti.

Fig. 1 – I dazi reciproci introdotti dall'amministrazione Trump

Sebbene aggressiva a breve termine, la sua strategia mira alla stabilità a lungo termine. La strategia dei dazi di Trump punta soprattutto a rafforzare gli interessi a lungo termine degli Stati Uniti, riportando la produzione in patria e sfidando la crescente influenza economica della Cina. E' probabile che Trump intenda usare i dazi come leva di negoziazione, facendo pressione sui partner internazionali per ottenere accordi vantaggiosi, senza però interrompere del tutto gli scambi. L'introduzione dei dazi ha indebolito sin dal mese di marzo i mercati azionari americani, mentre quelli del resto del mondo hanno subito pesanti perdite soltanto nei giorni seguenti all'annuncio dei dazi durante la Festa della Liberazione, così battezzata dallo stesso Trump, del 2 aprile al Rose Garden della Casa Bianca.

Di seguito, in sintesi alcuni dati chiave per l'economia mondiale:

• Cina: dazi aggiuntivi del 34%, che si sommano al 20% già imposto, portando l'aliquota complessiva al 54%, vicino al 60% promesso da Trump in campagna elettorale.
• Unione Europea: 20%.
• Regno Unito, Brasile, Argentina, Australia: 10%.

Questi numeri confermano l'intenzione di Trump di adottare una linea dura e senza compromessi. Dopo mesi di escalation e minacce, aprile potrebbe essere il momento delle contromosse da parte dei Paesi colpiti. Il Segretario al Tesoro USA ha avvertito che eventuali reazioni ai dazi potrebbero scatenare nuove misure restrittive da parte degli Stati Uniti.

Questo scenario potrebbe rendere il mese turbolento per i mercati finanziari.

La forte domanda interna continua per il momento a sostenere l'economia americana. Non sono più solo le grandi aziende tecnologiche a trainare i guadagni: anche altri settori stanno beneficiando di utili in aumento. In questo contesto, l'intelligenza artificiale sta giocando un ruolo chiave. Sempre più aziende la stanno adottando, migliorando i processi produttivi e ampliando i servizi offerti. Questo trend ricorda le grandi rivoluzioni tecnologiche del passato, come quella del motore a vapore: non si tratta di una bolla, ma di un cambiamento strutturale che promette una domanda solida e duratura. L'intelligenza artificiale sta poi superando i confini del settore tecnologico: aziende come Nvidia stanno registrando successi anche nell'automotive e nella robotica, segnale di una ripresa economica più equilibrata e non concentrata solo sulle big tech.

Anche l'industria manifatturiera americana sta mostrando segni di stabilità, grazie a una gestione più prudente delle scorte dopo la pandemia. I bassi livelli di magazzino e le esportazioni stabili, come quelle di Taiwan, indicano che è improbabile una frenata brusca a breve termine. La percentuale di aziende con utili in crescita nell'ultimo anno raggiunge al momento l'80% (fig. 2).

Fig. 2 – Quota percentuale di aziende industriali americane con crescita degli utili – Fonte MacroMicro

Sul fronte del lavoro, le politiche restrittive sull'immigrazione di Trump hanno avuto un impatto limitato. Gli immigrati rappresentano meno del 20% della forza lavoro e, nonostante le proposte di deportazioni di massa, i controlli si sono rivelati meno severi del previsto. Intanto, i salari dei lavoratori meno qualificati si stanno stabilizzando, segnale di un mercato del lavoro più equilibrato.

Anche se la politica fiscale di Trump punta al rigore, il numero di dipendenti pubblici, soprattutto nel settore militare, rende poco probabili grandi tagli.

L'indicatore da noi preferito per monitorare la forza del mondo del lavoro statunitense resta quello sulle richieste di disoccupazione iniziale, pubblicato settimanalmente. L'importanza del mondo del lavoro risiede nel fatto che oltre il 68% del Pil USA dipende dai consumi privati, destinati a restare robusti solo in presenza di un mercato del lavoro con bassa disoccupazione.

Fig. 3 – Le richieste di disoccupazione iniziale restano contenute – Fonte Yardeni Research

Intanto, la Federal Reserve ha adottato un approccio prudente, interrompendo nel primo trimestre la striscia di tagli di tassi iniziata lo scorso settembre: i tassi d'interesse potrebbero essere ridotti una volta che le incertezze legate ai dazi si saranno chiarite, soprattutto quelle legate a un'eventuale ripartenza dell'inflazione. La fig. 4 mostra che l'impatto atteso dei dazi applicati dalla Casa Bianca sull'inflazione USA risulta transitorio e di modesta entità (+0,2% al suo apice). In questo la Federal Reserve giocherà un ruolo determinante nel contenere le aspettative di inflazione, che rappresentano l'unica fonte di incremento.

Fig. 4 – Aumento transitorio e contenuto dell'inflazione negli USA – Fonte Apollo Research

Trump utilizza le sue politiche commerciali anche per rafforzare alleanze strategiche, in particolare con l'India. L'obiettivo è proteggere settori cruciali, come quello dei semiconduttori e delle terre rare, dalla concorrenza cinese. In questo scenario, gli Stati Uniti mettono in gioco la forza del loro mercato di consumo per ottenere vantaggi geopolitici. I mercati finanziari si stanno adattando rapidamente a questo contesto: le obbligazioni societarie mostrano rendimenti solidi grazie alla salute dei bilanci aziendali, mentre, dopo una fase di assestamento che potrebbe durare ancora qualche settimana, le borse continueranno a beneficiare della diffusione dell'intelligenza artificiale e della tenuta dell'economia americana, con PIL previsto in lieve rallentamento dello 0,5% a causa dell'introduzione dei dazi, ma sempre in crescita dato il livello attuale superiore al 2%. Inoltre, eventuali tagli dei tassi da parte della Federal Reserve, una volta chiarito l'impatto dei dazi sull'inflazione, aiuterebbero a sostenere l'economia.

Fig. 5 – Il PIL USA si riduce temporaneamente a causa dei dazi – Fonte Apollo Research

Lo scenario evolutivo al momento più probabile, presenta le seguenti caratteristiche principali:

• Prosecuzione graduale delle politiche tariffarie USA, utilizzate come leva negoziale e ridotte all'occorrenza.
• L'Intelligenza Artificiale si espande a livello trasversale, migliorando la produttività e stimolando investimenti nei settori manifatturieri e dei servizi.
• Domanda interna e consumi USA resilienti, con stabilizzazione del mercato del lavoro e dei salari.
• L'India emerge come partner strategico, contribuendo a una parziale sostituzione di Pechino.

Questo contesto risulterebbe positivo per asset produttivi legati al rimpatrio delle industrie negli Stati Uniti (infrastrutture, energia e transizione verde, semiconduttori…) e per la tecnologia, di supporto ai rendimenti delle obbligazioni investment grade e al dollaro USA, tendenzialmente forte come bene rifugio e grazie all'attrattività dei rendimenti reali.

Nel breve periodo, sia la borsa americana che quella europea potrebbero subire penalizzazioni a causa della volatilità. Tuttavia, in un'ottica di lungo periodo, l'Europa sembra avere buone prospettive di crescita, grazie al nuovo piano di investimenti industriali già stanziati, mentre le borse USA hanno raggiunto livelli reputati interessanti.

Il mercato obbligazionario americano ed europeo, incluso il comparto dei BTP, potrebbe beneficiare temporaneamente delle preoccupazioni sulla crescita economica provocate dai dazi, portando a una diminuzione dei tassi e a una crescita dei prezzi dei titoli.

E' prevedibile un indebolimento del dollaro nel medio-lungo termine, con la Federal Reserve che potrebbe intervenire con tagli dei tassi d'interesse e persino riattivare il Quantitative Easing. Tuttavia, nel breve periodo, il dollaro potrebbe temporaneamente rafforzarsi, vista la sua posizione di valuta rifugio in clima di incertezza.